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推動資管產(chǎn)品向凈值管理轉(zhuǎn)型、打破剛兌的龐大監(jiān)管改革即將落地。

據(jù)消息聯(lián)播報道，中間周全深化改革委員會第一次會議于3月28日下戰(zhàn)書成功召開，會議通過《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理營業(yè)的引導(dǎo)意見》，意味著這一要推動資管產(chǎn)品向凈值管理轉(zhuǎn)型、打破剛兌的龐大監(jiān)管改革即將落地。

會議指出，規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理營業(yè)要立足整個資產(chǎn)管理行業(yè)，按照資產(chǎn)管理產(chǎn)品的類型同一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，執(zhí)行公平的市場準(zhǔn)入和監(jiān)管，最大程度消弭監(jiān)管套利空間，促進資產(chǎn)管理營業(yè)規(guī)范發(fā)展。

2017年11月17日，一行三會、外匯局聯(lián)合出臺了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理營業(yè)的引導(dǎo)意見（征求意見稿）》。這一文件被俗稱為“資管新規(guī)”，下文簡稱《新規(guī)》。

《新規(guī)》是首個橫跨各類機構(gòu)的綱領(lǐng)性文件，涵蓋了資管營業(yè)的方方面面，包括VC/PE基金。并且，因為私募基金在募資端與各類資管產(chǎn)品均有千絲萬縷的聯(lián)系，受《新規(guī)》的影響將會特別很是之大。其中較為直接的影響有：

大幅提拔合格投資者門檻；

通道模式募資遇阻，私募FOF受限；

結(jié)構(gòu)化基金被嚴(yán)控；

退出日不得晚于基金到期日。

目前《新規(guī)》的最終通過版尚未宣布，對征求意見稿做了哪些改進尚不得而知，以下分析僅針對征求意見稿。

小我LP門檻大幅提拔 一樣平常中產(chǎn)離別股權(quán)投資

《新規(guī)》提拔了合格投資者的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，勢必對私募基金，尤其是品牌影響力不強的私募基金募資造成沖擊。

按規(guī)定，私募基金的LP必須是合格投資者，包括天然人和法人兩類。法人方面，《新規(guī)》仍維持“凈資產(chǎn)不低于1000萬元”的要求不變，有變動的是天然人方面。

原標(biāo)準(zhǔn)對天然人合格投資者的規(guī)定為：

金融資產(chǎn)不低于300萬元或者最近三年小我年均收入不低于50 萬元的小我。

《新規(guī)》確定的標(biāo)準(zhǔn)為：

家庭金融資產(chǎn)不低于500萬元，或者近3年本人年均收入不低于40萬元；

具有2年以上投資經(jīng)歷。

《新規(guī)》雖然調(diào)低了對小我收入的要求，但大幅進步了對金融資產(chǎn)規(guī)模的要求，實質(zhì)抬高了合格投資者的門檻。并且，《新規(guī)》還增長了對投資經(jīng)驗的要求。

關(guān)于中國家庭金融資產(chǎn)的統(tǒng)計較小，且各類報告口徑不一。但500萬元金融資產(chǎn)的規(guī)定一定將把大多數(shù)城市中產(chǎn)階級排除在私募基金產(chǎn)品之外。興業(yè)銀行和波士頓咨詢公司（BCG）發(fā)布的《中國私人銀行2017》報告表現(xiàn)，中國高凈值家庭（家庭可投資金融資產(chǎn)超過約600萬元人民幣）數(shù)量在2016年僅為210萬。

消弭多層嵌套和通道銀行募資遇阻 私募FOF受限

《新規(guī)》第二十一條規(guī)定“消弭多層嵌套和通道”，將極大地限定私募FOF的投資運作，對依靠通道模式募資的私募機構(gòu)也將造成沖擊。

針對市場上流行的多層嵌套和通道模式，《新規(guī)》做了如下規(guī)定：

金融機構(gòu)不得為其他金融機構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供規(guī)避投資范圍、杠桿束縛等監(jiān)管要求的通道服務(wù)。

資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品（公募證券投資基金除外）。

這意味著曩昔的行之有用“銀行+資管計劃+產(chǎn)業(yè)基金”、“銀行理財+FOF+私募基金”或“保險資管+FOF+私募基金”的模式將不再可行。目前理財資金以私募基金、信任等體例投向權(quán)益類資產(chǎn)（包括股票、未上市股權(quán)）的規(guī)模以數(shù)萬億元計，《新規(guī)》的影響會特別很是大。

私募基金去杠桿結(jié)構(gòu)化基金被嚴(yán)控

私募基金中曩昔結(jié)構(gòu)化設(shè)計較為普遍，尤其是引入了理財資金的產(chǎn)業(yè)基金中，分級幾乎必不可少。但《新規(guī)》對分級產(chǎn)品設(shè)計做了嚴(yán)酷規(guī)定，不僅一刀切地規(guī)定公募產(chǎn)品不得分級，對私募產(chǎn)品也做了諸多限定：

投資于單一投資標(biāo)的私募產(chǎn)品不得進行份額分級，投資比例超過50%即視為單一。

分級私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的140%。

分級私募產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)根據(jù)所投資資產(chǎn)的風(fēng)險程度設(shè)定分級比例（優(yōu)先級份額/劣后級份額，中心級份額計入優(yōu)先級份額）。權(quán)益類產(chǎn)品的分級比例不得超過1：1。

發(fā)行分級資產(chǎn)管理產(chǎn)品的金融機構(gòu)應(yīng)當(dāng)對該資產(chǎn)管理產(chǎn)品進行自立管理，不得轉(zhuǎn)委托給劣后級投資者。

不得直接或者間接對優(yōu)先級份額認(rèn)購者提供保本保收益安排。

按《新規(guī)》，為收購某一標(biāo)的而設(shè)的“上市公司+PE”模式的并購基金，將不能設(shè)置優(yōu)先級和劣后級，至于遠期回購等珍愛優(yōu)先級投資者的條目更是直接與《新規(guī)》相悖。

規(guī)范期限錯配 VC/PE基金中

《新規(guī)》指出要嚴(yán)禁非標(biāo)資產(chǎn)資金池，因此

期限錯配是一個必要重點規(guī)范的題目。而對于VC/PE基金來說，期限題目可能會變得特別很是棘手。

《新規(guī)》規(guī)定：

資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或者間接投資于未上市企業(yè)股權(quán)及其受（收）益權(quán)的，應(yīng)當(dāng)為封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品，并明確股權(quán)及其受（收）益權(quán)的退出安排。

未上市企業(yè)股權(quán)及其受（收）益權(quán)的退出日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日。

這一規(guī)定意味著，曩昔理財資金以滾動發(fā)行或開放式資金池的體例，匹配股權(quán)投資的操作空間被完全封殺。

另外，VC/PE基金的運作特點決定了，要明確退出安排是一件特別很是困難的事情，對VC基金來說尤其如此。實際中VC/PE基金的存續(xù)期限遠遠超出原定到期日也是常有的事。因此對VC/PE基金來說，要如何確定產(chǎn)品期限有待監(jiān)管層進一步明確。

《新規(guī)》落地或有大幅修改

《新規(guī)》將按照“新老劃斷”的原則設(shè)置過渡期，金融機構(gòu)已經(jīng)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品天然存續(xù)至所投資資產(chǎn)到期。過渡期內(nèi)，金融機構(gòu)不得新增不吻合本意見規(guī)定的資產(chǎn)管理產(chǎn)品的凈認(rèn)購規(guī)模。過渡期至2019年6月30日。

據(jù)《財新》報道，《新規(guī)》征求意見稿發(fā)布后征集了近2000條意見，內(nèi)容或有大幅修改，修改之處包括將過渡期再延伸半年、放寬對私募產(chǎn)品的分級限定、凈值化轉(zhuǎn)型不會“一刀切”采用市價法等。